Politique Monétaire

Politique monétaire

3.1. Les paradoxes de la crédibilité : faut-il se lier les mains ?

Dossier réalisé par Matthieu Mucherie

La politique monétaire moderne s'apparente à un jeu de rôles consistant à combiner au mieux, grâce à une

bonne politique de communication, l'apparente rigidité des règles monétaires avec le pragmatisme des

politiques. La crédibilité peut se définir comme la capacité à influencer les anticipations, elle correspond à

la conviction des agents privés que la banque centrale atteindra ses objectifs [1]. Elle doit permettre

d'atteindre ces objectifs au moindre coûts (c'est-à-dire assurer la stabilité des prix avec les taux d'intérêt les

plus bas possibles), ce qui suggère l'existence d'un effet de rétroaction et un caractère auto-réalisateur.

Autrement dit, une politique monétaire considérée comme crédible par les opérateurs privés conduit ces

derniers à faire l'essentiel du travail de stabilisation en lieu et place du banquier central. La crédibilité

provient de la détermination apparente des autorités et de la réputation acquise par ces dernières, une

réputation qui peut résulter du statut de la banque centrale (question de l'indépendance, voir 3.2), de

l'orthodoxie et de la continuité de la doctrine, comme de la personnalité des dirigeants et de leur tendance à

ne pas surprendre les marchés financiers (voir 3.3).

Au fil des ans, la crédibilité est devenu le saint Graal de la politique monétaire.

Les banquiers centraux ont en effet fondé leurs engagements anti-inflationnistes sur des soubassements

théoriques puissants issus de la théorie de la crédibilité (initialement conçue par des psychologues et

appliquée pour la première fois au problème de la gestion des prises d'otages) : l'incohérence temporelle des

politiques optimales, de Kydland et Prescott (1977)[2], et le modèle de Barro-Gordon (1983) sur le biais

inflationniste des politiques discrétionnaires (application de l'incohérence temporelle de Kydland-Prescott

au dilemme inflation-chômage via la théorie des jeux)[3]. Dans les deux cas, les solutions préconisées ont

trait aux règles.

En effet, la politique monétaire est un jeu où les autorités ont intérêt à tricher dans la mesure où les canaux

par lesquels la politique monétaire exerce son influence sur l'activité s'appuient sur un écart entre ce que les

agents privés ont prévu et ce qui se passe vraiment (c'est-à-dire entre l'inflation anticipée et l'inflation

constatée) : les . surprises .. Avec les échéances électorales et les pressions politiques, on risque d'assister

à une multiplication de surprises qui n'en seraient plus. Il existe donc un biais inflationniste et la solution

consiste à agir sur les anticipations d'inflation par des règles, autrement dit à se lier les mains, comme

Ulysse face aux sirènes[4].

Les nombreuses constructions théoriques développées dans ce cadre de référence depuis vingt ans sont

séduisantes mais elles n'ont qu'un lointain rapport avec les faits stylisés : la pratique effective de banquiers

centraux pourtant considérés comme crédibles s'écarte souvent des "règles" (cf. l' "orthodoxie pragmatique"

de la BUBA déjà évoquée en 2.2). De fait, les autorités les plus crédibles sont souvent celles dont les

séduisantes mais elles n'ont qu'un lointain rapport avec les faits stylisés : la pratique effective de banquiers

centraux pourtant considérés comme crédibles s'écarte souvent des "règles" (cf. l' "orthodoxie pragmatique"

de la BUBA déjà évoquée en 2.2). De fait, les autorités les plus crédibles sont souvent celles dont les

engagements sont les moins contraignants ou les plus composites (un objectif de croissance en plus d'un

objectif d'inflation, par exemple), et dont les discours sont les plus vagues (modèle dit du "cheap talk", voir

5.1). Toute ressemblance avec la Fed ne serait pas fortuite, tandis que les engagements de la BCE (et en

particulier autour de son "premier pilier", voir 2.2, ou de sa fourchette d'inflation, voir 4.2) semblent

paradoxalement réduire sa crédibilité. Il est vrai qu'agir en fonction de règles prédéterminées dans un

contexte caractérisé par l'incertitude ne permet pas de faire face aux chocs imprévus et empêche de

bénéficier des progrès de la science économique, quand il y en a (voir 3.3). Et l'on sait par ailleurs que la

plupart des règles de politique monétaire imaginées par les économistes (règle des "k %" de Friedman sur la

croissance stable et modérée de la masse monétaire, règle de Mc Callum, règle de Taylor [5] .) sont toutes

très critiquables dans une optique opérationnelle.

Il est dès lors permis de se demander si la crédibilité n'est pas, à l'instar d'autres notions ambiguës comme la

"compétitivité", une dangereuse obsession[6]. Des auteurs de la Banques des Règlements Internationaux

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